企业环境绩效、治理与融资决策的关联机制研究——基于法国SBF120指数上市公司的实证分析

本研究针对环境绩效(CEP)如何影响企业融资决策这一争议性问题，以2010-2019年法国SBF120指数上市公司为样本，采用系统广义矩估计(System GMM)方法，发现环境绩效与债务融资呈正相关，且公司治理(GOV)显著强化该效应。研究为理解ESG(环境、社会、治理)因素对资本结构的影响提供了新证据，对绿色金融政策制定具有重要启示。

　　

在全球气候变化加剧的背景下，企业环境责任已成为商业决策的核心议题。从Amoco Cadiz原油泄漏到Bhopal化学污染等环境丑闻，暴露出企业环境管理缺失的严重后果。2015年《巴黎协定》的签署更将减排承诺上升为全球行动，法国作为缔约方通过《Grenelle II》法案强制企业披露环境数据。然而，学术界对环境绩效(CEP)与融资决策的关系存在显著分歧：基于权衡理论和优序融资理论的观点认为环保投资会消耗内部资金，促使企业增加债务；而市场时机理论则主张高环境绩效企业可能更倾向股权融资。

为厘清这一争议，研究人员以法国SBF120指数上市公司2010-2019年数据为样本，采用系统广义矩估计(System GMM)方法，构建动态面板模型分析CEP及其三个维度——排放减排(EMR)、资源利用(RUSE)和环境创新(INNOV)对债务权益比(DEBT/EQUITY)的影响，并探讨公司治理(GOV)的调节作用。数据来源于ASSET4和Datastream数据库，最终形成900个企业-年度观测值。

关键方法
研究采用两步系统GMM解决内生性问题，通过Arellano-Bond检验序列相关性和Sargan检验工具变量有效性。环境绩效数据来自ASSET4的加权评分体系，包含EMR、RUSE和INNOV三个维度；公司治理评分涵盖54项管理、股东和CSR战略指标。控制变量包括资产回报率(ROA)、风险(RISK)、成长性(GROWTH)、企业规模(F-SIZE)和有形资产占比(TANGIBLE)。

研究结果

1. 环境绩效与债务融资
   CEP每提高1个标准差，债务权益比增加0.0087（较均值提升1.63%），支持H1a假设。EMR维度表现尤为显著，印证减排承诺能降低债务成本，这与Du et al.(2017)发现一致。但RUSE和INNOV的影响不显著，研究者认为环境创新因回报周期长难以获得短期债务支持。

2. 公司治理的调节效应
   在GOV高于均值1个标准差的企业中，CEP对债务权益比的提升效果从0.0821增至0.0999（增幅18.7%）。值得注意的是，原本不显著的INNOV维度在考虑GOV后呈现5.2%的提升效果，表明良好治理能缓解绿色创新的信息不对称问题。

3. 稳健性检验

• 替换被解释变量为资产负债率(DEBT/ASSETS)后结论不变
• 环境敏感行业（采矿、化工等）的CEP效应更强
• 巴黎协定后CEP与债务融资关系由负转正，反映政策对债权人偏好的重塑

结论与意义
研究验证了"环境绩效→降低融资成本→增加债务使用"的作用路径，揭示了公司治理在强化该机制中的关键作用。实践层面，证实了法国强制环境披露政策的有效性，为绿色金融政策制定提供依据；理论层面，整合了权衡理论、优序融资理论及利益相关者理论，提出"治理-环境-融资"三元互动框架。未来研究可拓展至跨国比较，并探索CSR契约等调节因素。论文发表于《Environmental Challenges》，为可持续发展与公司金融的交叉研究树立了新标杆。