内生性视角下披露水平与股权资本成本的动态关联：基于埃及市场的实证研究

本研究针对埃及市场，创新性地采用系统广义矩估计法（SGMM）控制内生性影响，首次同时考察了强制性披露与自愿性披露对股权资本成本（COE）的差异化效应。研究发现自愿性披露显著降低COE，而强制性披露反而增加资本成本，为新兴市场监管政策优化提供了关键证据。

　　

在信息不对称理论框架下，企业披露水平与资本成本的关系一直是公司金融领域的核心议题。传统理论认为提高透明度能降低信息风险，从而减少投资者要求的回报率。然而在埃及等新兴市场，这一关系却呈现出令人困惑的矛盾现象：一方面监管机构推动国际财务报告准则（IFRS）落地，另一方面企业合规意愿低迷，自愿披露水平不足20%。更复杂的是，既有研究多忽视内生性问题——企业可能因资本成本高企而被动增加披露，形成反向因果关系。

为解决这一难题，国内研究人员对2008-2016年间埃及证券交易所73家非金融企业展开追踪。通过构建包含91项强制性披露和53项自愿性披露的评估体系，结合资本资产定价模型（CAPM）、Fama-French三因子模型和行业调整盈余价格比（Ind.EP）三种方法测算COE，首次采用系统广义矩估计（SGMM）方法控制内生性干扰。

关键技术方法包括：1）基于埃及会计准则（EASs）构建双维度披露指数；2）运用SGMM模型处理动态面板数据的内生性；3）采用主成分分析（PCA）构建复合COE指标；4）通过Hausman检验验证内生性存在；5）建立六组回归模型分别检验不同披露类型与COE估计方法的关系。

【主要研究发现】

1. 披露水平特征：埃及企业强制性披露平均达标率仅80%，自愿性披露低至24%，存在显著"监管缺口"。
2. 内生性验证：Hausman检验证实COE与披露水平存在动态交互，滞后项系数显示历史资本成本显著影响当期披露决策。
3. 差异化影响：自愿披露每提升1个单位可使COE降低0.125-0.480个单位（p<0.01），而强制性披露却产生0.228-3.247个单位的提升效应。
4. 机制解释：在EGX30指数成分股中，自愿披露通过减少信息不对称（β=-0.338）发挥作用，而强制披露可能因合规成本转嫁（β=0.259）产生反效果。

【结论与启示】
研究颠覆了"披露越多资本成本越低"的传统认知，揭示出新兴市场特殊情境下披露类型的非对称效应。自愿披露作为信号传递工具，能有效缓解信息壁垒；而脱离市场实际的强制披露可能沦为"合规负担"。这对埃及等新兴市场具有政策启示：1）应建立自愿披露激励机制而非单纯强化管制；2）需优化EASs标准与本地企业特征的适配性；3）为降低SGMM模型估计偏差，建议将样本扩展至非洲其他法语区市场进行对比验证。该成果为理解转型经济体"披露悖论"提供了新视角，发表于《Heliyon》的发现也引发了对国际财务报告准则本土化适配性的新思考。