土地财政依赖与城市信贷扩张：基于中国地级市2007—2022年的证据

《Land》：Land Finance Dependence and Urban Credit Expansion: Evidence from Chinese Prefecture-Level Cities, 2007–2022

　　

土地财政是中国地方政府推进城市建设和经济发展的重要资金基础，但其与城市信贷扩张之间的关系仍未得到充分理解。本研究使用2007—2022年287个中国地级市的面板数据，采用双向固定效应模型考察土地财政依赖与城市信贷扩张之间的关系，包括其动态特征与结构特征。结果显示，土地财政依赖与城市贷款增长之间存在显著正相关关系：土地财政依赖每提高0.1，城市贷款增长率平均约提高0.316个百分点。这一正向关系集中于当期及随后一年。土地财政依赖程度更高的城市，其贷款增长相对于本地记录的存款增长和经济产出增长也更快，同时具有更高的存贷比（loan-to-deposit ratio）。工具变量（instrumental variable）估计在方向上一致但较弱，而稳健性检验在替代测量、样本和固定效应结构下均保持正向符号。这些发现刻画了土地财政依赖与城市信贷扩张之间关系的量级、时序和资产负债表结构，为土地财政与城市信贷的协同监测提供了城市层面证据。

研究背景

在中国城市发展中，土地具有三重相互关联的角色：作为生产要素，建设用地为企业、住房和基础设施提供空间投入；作为财政收入来源，土地出让（land conveyance）为地方政府提供可用于基础设施和公共服务的资金；作为融资基础，土地储备、开发项目和融资平台将预期的土地相关现金流与地方偿债能力同信贷动员连接起来。这引出土地治理的核心问题：当地方公共财政更依赖土地出让收入时，城市金融体系是与本地存款和产出同步深化，还是贷款扩张更快？

既有研究提供两个相关但不同的视角。发展融资视角表明，土地财政在财政压力下支持基础设施和空间扩张，土地开发制度塑造了企业家式的城市治理；金融可持续性视角强调，土地融资可能与地方债务积累、银行信贷配置和偿债风险相互作用。土地储备融资改革也改变了地方政府的隐性债务，而对土地财政的更广泛审视则在其发展融资收益之外考察其财政和经济成本。因此，实质性争论不在于土地财政是否为城市建设提供资金，而在于这种发展融资能力是否伴随着相对于本地记录存款和产出的信贷扩张，以及这一模式揭示了与土地治理相关的何种城市层面信贷结构。

既有文献主要沿两条线索展开。土地财政研究考察土地供给、城市扩张、房地产市场（real estate market）和地方政府债务，而金融文献研究地方政府融资平台（local government financing vehicles）、政府关联融资和银行信贷配置。第一条线索通常将金融支持或地方债务视为土地开发的投入或结果；第二条线索很少直接度量城市对土地收入的财政依赖。因此，关于土地财政依赖是否与城市银行贷款增长系统性相关、这一关系持续多久、以及贷款是否比存款和GDP增长更快，长期的城市层面证据仍然有限。

研究方法

本研究使用2007—2022年中国地级市面板数据。土地财政依赖以土地出让收入除以一般公共预算收入（general public budget revenue）度量，城市信贷扩张以金融机构贷款余额增长率度量。基准模型包含城市和年份固定效应，并控制人口特征与地方经济财政状况，标准误在城市层面聚类。进一步分析考察动态持续性、贷款相对于存款和GDP的扩张、按初始金融深度（financial depth）的异质性以及一组替代设定。基于暴露的工具变量由2006年建设用地强度与剔除本城市的全国建设用地增长的交互项构建，仅提供补充性识别证据。

研究结果

土地财政依赖与城市贷款增长：基准固定效应估计显示，第（1）列仅含城市和年份固定效应，系数为3.152；第（2）列加入人口和人口密度后为3.169；第（3）列进一步控制政府规模和贸易开放度后为3.161。三个估计的相似性表明，加入人口、经济和财政控制不改变核心关系。第（3）列为基准设定：土地财政依赖每提高0.1，贷款增长率提高0.316个百分点；土地财政依赖从第25百分位（0.2985）升至第75百分位（0.8150），对应贷款增长约提高1.63个百分点，相当于样本平均贷款增长率15.88%的约10.3%。结果支持H1。

动态关系：前3列分别单独使用当期、滞后一年和滞后两年的土地财政依赖，三个系数均为正，估计值分别为3.161、3.687和2.513。当三项同时纳入第（4）列时，当期和滞后一年系数为2.012和2.365，而滞后两年系数降至1.052。在分布滞后（distributed-lag）设定中，当期和滞后一年系数较大，滞后两年系数降至1.052且仅在10%水平显著。因此，土地财政依赖与贷款增长的正向关系集中于当期及随后一年，并在第二年减弱。土地准备、基础设施和开发项目常跨越多年，其融资需求可能在建设和后续配套工程中延续，观察到的动态模式与城市项目融资的短期持续性一致。结果支持H2。

信贷扩张的结构特征：使用滞后一年的土地财政依赖比较金融与产出结果。第（1）列显示滞后土地财政依赖与贷款增长率显著正相关；第（2）列存款增长系数为0.404且统计不显著；第（3）列贷款—存款增速差系数为3.161，意味着土地财政依赖每提高0.1，贷款增长相对存款增长提高0.316个百分点。增速差由原始分项增长率构成并作为独立结果缩尾，贷款增长和存款增长也分别缩尾，因此第（3）列系数不必精确等于第（1）列减第（2）列。第（4）列贷款—GDP增速差系数为3.540，即土地财政依赖每提高0.1，贷款增长相对GDP增长提高0.354个百分点。第（5）列存贷比系数为0.0315且显著为正。存款增长未表现出统计上可区分的变化，而分别构建的增速差结果表明贷款增长快于本地存款和产出。土地财政依赖每提高0.1，存贷比提高0.00315，按0—100尺度表达相当于0.315个百分点。结果支持H3，刻画的是相对贷款扩张，本身并不识别信贷错配或系统性风险。银行可通过区域或全国网络转移资金为城市贷款融资，因此贷款增长快于本地记录存款增长和存贷比上升并不构成地方资金短缺或金融失衡。

工具变量结果：2SLS点估计为正，但比固定效应估计大得多且不够精确；第一阶段偏R²较低，且工具变量在预定结果检验中与滞后GDP增长相关。Panel A比较同一IV样本的固定效应和2SLS估计：含城市和年份固定效应时，固定效应系数为3.189，2SLS系数为13.075，标准误为11.196；含城市和省份—年份固定效应时，对应系数为2.289和15.186，2SLS标准误为7.333。正号与固定效应估计方向一致，但量级和精度不能确立独立因果效应。Panel B报告第一阶段和简化式结果：年份固定效应设定下第一阶段系数为?1.205，排除工具变量统计量为16.762；省份—年份固定效应设定下第一阶段系数为?0.990，排除工具变量统计量为11.175，对应偏R²分别为0.0034和0.0026。省份—年份固定效应下简化式系数为?15.039，标准误为6.076。第一阶段和简化式系数同号，产生正向但支持较弱的2SLS估计。省份—年份固定效应下，2SLS点估计意味着土地财政依赖每提高0.1，贷款增长率约提高1.519个百分点，约为同一样本固定效应估计的6.6倍。鉴于第一阶段偏R²低、精度有限且与滞后GDP增长相关，IV结果仅作为方向一致的补充证据，不独立确立因果效应，也不替代固定效应估计作为经济量级的基准。补充识别诊断显示，弱工具变量稳健推断在省份—年份固定效应下给出正向估计，但不消除排除性约束担忧：Anderson–Rubin统计量为6.127（p=0.013），95%置信集为[3.162, 41.551]。以剔除本省的全国建设用地增长替代全国冲击，得到2SLS系数14.385、标准误6.430、p=0.025；额外控制年份指示变量与2007年人口密度、产业结构、金融发展和政府规模的交互项后，2SLS系数为15.064、标准误7.246、p=0.038。这些估计保持正向但相对固定效应基准仍然较大且不精确。工具变量的前导项与当期贷款增长仅有微弱预测关系（p=0.709）；预定结果检验中，工具变量与滞后贷款增长和滞后固定资产投资增长弱相关，但与滞后GDP增长统计相关（p=0.0068），这使IV分析无法独立确立排除性约束或因果效应。

按初始金融深度的异质性：以2007年贷款余额与GDP之比度量初始金融深度，并以城市样本中位数0.5705分为低组和高组，在统一模型中加入土地财政依赖与高金融深度指示变量的交互项。由于三个城市缺少2007年金融深度信息，估计样本包含286个城市和4571个观测。低组土地财政依赖系数为3.509，标准误0.586；高组净系数为2.793，标准误0.663；两者均在1%水平显著。土地财政依赖每提高0.1，两组贷款增长率分别约提高0.351和0.279个百分点。高组与低组系数差为?0.716，标准误0.815，p=0.380。关系强度在两组间无统计差异，正向关系在初始金融深度较低和较高的城市中均存在。

稳健性检验：Panel A改变变量处理或测量尺度：第（1）列使用未缩尾核心变量，第（2）列使用ln(1+土地财政依赖)，第（3）列以GDP标准化土地出让收入，第（4）列以贷款余额对数差度量信贷增长。由于因变量、解释变量或变换在各列间不同，系数量级不可直接比较，相关比较是各设定内的正号和统计证据。Panel B处理初始金融条件、样本期构成和共同冲击：控制滞后一年金融发展得到系数2.820；剔除2020—2022年得到3.155；以省份—年份固定效应替代年份固定效应得到2.326。Panel C处理来源记录构成，要求贷款(t)、贷款(t?1)以及当期土地财政依赖所用当年一般公共预算收入和土地出让收入具有可识别的原始来源记录，城市和年份固定效应下系数为3.292，城市和省份—年份固定效应下为2.398。该受限样本是原始记录可得性的代理而非单元格级插补日志，所报告的检验未重新估计分布滞后模型。在这些不同检验中，估计关系均保持为正。

讨论与结论

研究结果直接确立四个城市层面模式：同一城市内，土地财政依赖越高，贷款增长越快；该关联集中于当期及随后一年；分别构建的贷款—存款和贷款—GDP增速差结果上升；存贷比上升；存款增长本身与零无统计差异。这些发现共同刻画了相对于本地记录存款和产出的贷款侧扩张，但不能确定额外信贷是用于生产性投资还是过度投资、改善了经济和社会结果还是增加了金融风险。渠道解释遵循可观察映射：当期和一年时序与多年项目融资需求一致；正的贷款—GDP增速差与贷款快于当前产出基础扩张一致；贷款—存款增速差与存贷比上升同未伴随本地记录存款增长的财政—金融协调一致。由于银行网络可在城市间重新配置资金，这一模式并不表明城市贷款仅依赖本地存款或已出现地方资金失衡。这些解释仍是渠道一致而非渠道识别：城市层面加总数据不揭示新增贷款流向土地储备机构、地方政府融资平台、房地产企业、家庭还是其他企业，也不分离抵押品价值、政府协调或银行风险评估。固定效应、动态和结构估计构成论文主要证据。含省份—年份固定效应时，IV设定给出正点估计，使用替代冲击和控制基线特征后符号不变；但低偏R²和滞后GDP增长的平衡检验限制IV结果仅具补充识别作用。因此，论文报告的是稳健的条件关联，而非将估计解释为完全识别的平均因果效应。

与既有文献的关系：更广泛的文献将土地财政框定为发展融资能力与金融可持续性之间的张力。土地和土地相关收入支持城市增长、基础设施投资和空间扩张，而土地开发制度和城市发展的金融化塑造了预期未来土地相关收入如何转化为当前投资。关于地方政府债务、政府关联借款和银行信贷配置的研究表明，这种跨期转换也可能积累负债、挤出信贷并将融资风险传导至银行。土地储备融资改革研究进一步表明融资规则影响地方隐性债务。因此，理论问题是跨期资产负债表问题：土地财政将未来出让或项目收入提前用于支持当前发展，而相关信贷必须随时间获得融资并偿还。本文识别城市银行信贷作为两个视角之间的资产负债表纽带。地方政府债务度量政府和融资平台的负债，而城市层面贷款还覆盖企业、家庭和政府相关实体。通过比较加总贷款与本地记录存款和GDP，分析刻画了信贷扩张相对于城市记录资金和产出基础的运动。正的增速差和更高的存贷比表明该关联不限于更高的贷款增长本身。由于银行可跨城市边界动员资金，这些指标不是金融失衡的直接度量。这一证据为发展融资文献增加了城市层面信贷维度，并为可持续性文献提供了相对贷款增长的可观察比较，而不将加总变化归因于特定借款人、资金来源或机制。

对土地治理和城市发展的启示：第一，土地治理监测可将土地财政依赖与本研究观察到的城市层面信贷指标结合，财政、自然资源和金融部门可在一致的城市—年份基础上跟踪土地财政依赖、贷款增长、贷款—GDP增速差和存贷比。这些指标识别土地出让收入依赖与相对贷款扩张同时上升的时期，为更密切的行政审查提供筛选信号，但本身不诊断金融不可持续性。第二，城市层面指标可指导但不替代项目层面审查。当土地财政依赖与观察到的信贷指标同时上升时，主管部门可检查重大土地开发和基础设施项目的融资结构、现金流来源和期限结构。这一建议是城市层面筛选结果的制度应用；回归本身不观察项目贷款、项目现金流、个体偿债义务或所融资投资产生的经济和社会回报。第三，地方财政收入来源转型应减少土地治理对增量土地出让的依赖。对土地财政的更广泛审视为在发展融资收益之外评估其财政和经济成本提供了基础。本研究证据为该转型增加了城市层面金融监测维度：土地财政依赖变化可与贷款增长相对于存款和产出共同评估。这种联合监测将土地治理的空间和财政功能与可观察的城市金融状况联系起来。

识别范围与未来研究方向：数据聚合水平界定了本研究的证据范围。第一，城市层面贷款余额不识别借款人类型、贷款用途或银行类型。银行也可用其网络内其他来源的资金为城市贷款融资，因此贷款—存款比较不确立城市层面资金失衡。分析刻画的是贷款侧相对扩张，而非信贷配置效率、投资生产率、经济或社会回报或系统性风险。第二，源数据未保留ARIMA插补的单元格级日志。由可识别原始来源观测重建的代理样本覆盖基准样本的99.72%并产生稳定结果，但不是直接插补记录。第三，工具变量与滞后GDP增长统计相关，因此IV分析不独立确立排除性约束或因果效应。未来研究可结合土地储备融资、建设用地配额分配改革和匹配的银行—借款人数据，分别识别制度冲击和具体信贷渠道。

研究结论：使用2007—2022年中国地级市面板数据，本文发现土地财政依赖与城市层面贷款增长之间存在稳健正相关。土地财政依赖每提高0.1，贷款增长率约提高0.316个百分点，且关系集中于当期及随后一年。在分别构建的结果回归中，土地财政依赖与贷款—存款增速差、贷款—GDP增速差和存贷比正相关，而与存款增长的关联统计不显著。初始金融深度高、低城市之间的系数差不统计显著。这些发现将土地财政研究从财政收入、空间扩张和地方政府债务扩展到土地财政依赖与银行信贷之间的城市层面关系。对土地治理而言，可联合监测观察到的指标：土地出让收入依赖、贷款增长、贷款—存款和贷款—GDP增速差以及存贷比。这一证据可为财政、土地和金融的协同监测提供信息，同时将项目层面融资、借款人特定评估和投资结果评价留给为此设计的数据。论文主要结论基于固定效应、动态和结构估计；IV估计方向一致但较弱，仅作为补充证据。现有数据支持土地财政依赖与相对贷款扩张之间的稳健条件关系；它们不识别特定借款人类型、贷款用途、跨城市银行资金流动、信贷错配、金融失衡、投资生产率、经济或社会结果、系统性风险或单一传导渠道。