全球能源结构的去碳化已不再仅仅是政治上的愿景，而成为一种经济和技术上的必然要求[1]。过去十年间，光伏[2]和风能技术所需的资本支出大幅减少，使得更多人能够使用可再生能源[1]。然而，随着这些技术日益成熟，技术差距逐渐缩小，竞争焦点也从设备效率转向了资本效率[3]。
在此背景下，拉丁美洲呈现出一种充满矛盾与机遇的特点[4]。该地区拥有世界上极为丰富的自然资源，从智利阿塔卡马沙漠的极佳太阳能资源[5]，到巴西东北部及秘鲁沿海的持续强劲风能资源[6]，应有尽有。如此丰富的可再生能源吸引了大量外国直接投资，这些投资寻求的回报高于欧洲和北美那些已饱和且收益较低的市场所能提供的回报[3]。不过，该地区大规模部署可变可再生能源面临着复杂的现实情况。与宏观经济稳定且金融体系完善的发达国家不同[7]，那些发展成熟的股票市场也被证明有助于推动绿色经济融资[8]，而在拉丁美洲，这些因素的变化幅度相当大。近期全球性的动荡，如新冠疫情，进一步凸显了伊比利亚-美洲电力行业的脆弱性，显示出在宏观经济形势极度不确定时所面临的巨大财务和运营风险[9]。全球经验表明，在此类极端情况下，可持续投资与股票市场之间的风险传导会加剧[10]。为评估可变可再生能源技术的竞争力，业界、学术界以及国际机构普遍采用了平准化电力成本这一指标[11,12]。该指标代表了项目在整个使用寿命内实现盈亏平衡所需的最低电价[13]。
尽管平准化电力成本是一种有用的技术比较工具，但其当前应用存在一个重大简化问题，即折现率的处理方式[14,15]。虽然有一些更先进的框架，如实物期权方法，被用于解决太阳能光伏投资中的不确定性及灵活性问题[16]，但平准化电力成本的标准化计算仍然依赖于静态折现率。在国际报告和初步研究中，人们通常采用通用的折现率（一般为6%、8%或10%）来比较不同地区的项目，例如Ondraczek等人的光伏分析[7]、Martín等人对拍卖价格的评估[17]，以及IRENA发布的全球成本报告[18]。这种做法实际上将平准化电力成本变成了一个纯粹的技术指标。通用的平准化电力成本无法体现国家风险和本地无风险利率所反映的宏观经济波动，也无法体现与债务和股权比例相关的资本结构，以及决定企业税收和税收优惠对现金流影响的财政制度。采用统一的折现率，实际上意味着假设智利、巴西和秘鲁的投资风险是相同的，这一不准确性会扭曲有效的资本分配，导致错误的投资决策。
为明确本研究的方法论立场，需要强调的是，所提出的框架并未放弃平准化电力成本这一指标。相反，它将基于传统统一折现率假设得出的结果，与基于市场规律、针对各国具体情况估算的加权平均资本成本得出的结果进行对比。通过这种方式，本文实现了标准化平准化电力成本分析与综合技术财务分析之间的有序对比，指出了在多元化的市场中将财务条件简单化的种种偏差。
鉴于传统平准化电力成本的局限性，本研究认为，一个重要的补充措施是引入为每个市场专门计算的加权平均资本成本。加权平均资本成本能够反映一个国家的制度稳定性以及其资本市场的深度[3,7]，它连接着投资者要求的回报水平与银行和债券市场所提供的信贷条件[3,11]。
本文的贡献并不在于重新定义加权平均资本成本或平准化电力成本，而在于提供一种透明且可复制的方法，以便在多元化的金融环境下对不同国家的可再生能源竞争力进行评估。具体而言，我们首先（i）构建基于市场规律、针对各国具体情况估算的加权平均资本成本，以替代平准化电力成本比较中常用的统一折现率；其次，（ii）为传统的“通用平准化电力成本”结果与“经加权平均资本成本调整后的”结果之间提供明确的对比基准；最后，（iii）同时评估融资条件和资源可用性，以此量化它们对拉丁美洲各国项目可行性的影响。这填补了目前广泛使用的标准化平准化电力成本报告与新兴市场投资者实际面临的融资状况之间的差距。通过这一框架，可以更有效地对不同国家的可再生能源竞争力进行具有可比性和决策参考价值的评估。
本文的一个核心发现是资本成本与资源质量之间的权衡关系。除了揭示各种差异之外，这一结果还挑战了可再生能源开发领域的一种常见观点，即优越的太阳能或风能资源条件是项目选址时的主要考量因素。通过在统一的技术财务框架下，同时评估各国的加权平均资本成本和可再生能源资源状况，我们发现财务风险实际上可以抵消，甚至在某些情况下超越自然条件带来的竞争优势。该地区各国之间的加权平均资本成本差异极大，这就揭示了一个此前未被充分重视的困境：在很多情况下，获得较低成本的资本比拥有更优质的自然资源更为重要。在智利这样的国家，虽然风能资源规模一般，但由于债务成本较低且资本市场较为发达，这样的项目在经济上可能比在那些风险溢价高且债务市场不发达的国家里拥有优质风能资源的项目更具吸引力。因此，加权平均资本成本不应被视为一种静态的成本，而应看作是决定能源竞争力的动态因素。在诸如岛屿型能源系统这类特殊环境中，由于投资壁垒较高，且需要替代昂贵的化石燃料，资本成本更是决定项目是否可行的关键因素[19]。
本文的结构如下。第二部分介绍了方法论框架，包括案例研究的选择、财务建模方法，以及用于估算各国具体融资条件的数据来源。第三部分展示了实证研究结果，内容包括企业债务成本的分析、加权平均资本成本各组成部分的拆解，以及用于分析融资条件与资源可用性之间相互关系的敏感性分析。第四部分则总结了主要研究发现并得出结论。
