气候金融能否促进绿色创新？——来自中国气候投融资试点项目的证据

《Global Finance Journal》：Does climate finance spur green innovation? Evidence from climate investment and financing pilot program in China

　　

## 摘要

气候金融政策可以为促进绿色创新提供有利的制度支持；然而，在微观企业层面关于这一主题的严谨实证证据仍然有限。为弥补这一空白，本研究以中国气候投融资试点（CIFPP）作为准自然实验，使用2017至2024年中国A股上市公司面板数据，采用双重差分法（DID）考察气候金融对企业绿色创新的影响。结果表明，CIFPP显著促进了企业绿色创新，表明气候金融可以有效提升企业绿色创新绩效。就作用机制而言，缓解融资约束、提高信息透明度和增加研发投入是潜在的传导路径。对于非国有企业、非重污染行业企业、大型企业和已获得环境认证、具有较强绿色战略导向以及拥有绿色投资者的企业，该效应更为显著。在环境支出较高的省份和环境规制较弱的城市，政策效应也更为显著。此外，该政策表现出正向辐射效应而非虹吸效应。在微观层面，该政策抑制了过度资本支出，促进了绿色投资，并抑制了企业漂绿行为。本研究为理解气候金融政策如何推动企业绿色创新转型提供了企业层面的实证证据。

## 引言

政府间气候变化专门委员会（IPCC）第六次评估报告指出，气候变化正在以加速的态势波及全球各个地区。预计到2030年，气候变化带来的直接健康损害成本将达到每年约20亿至40亿美元（Bush, 2021; Cui et al., 2022; Hao et al., 2021）。在全球气候治理不断深化和气候目标日益严格的背景下，为各类企业的气候相关转型动员充足的金融资源已成为一项关键挑战。关键约束之一在于大规模投资需求与持续融资约束之间的矛盾（Irfan et al., 2022）。据世界银行估计，未来15年全球需要约90万亿美元与气候相关的投资。尽管与气候金融相关的金融工具正在积极开发以支持绿色创新，但发展中国家往往受限于其资源禀赋、产业结构和制度能力，难以将此类金融支持转化为企业层面的实质性绿色创新成果（Mohan & Morris, 2025）。因此，气候金融政策是否能够以及多大程度上能够激发微观层面的企业绿色创新，仍是一个重要但尚未充分探索的问题。

作为中国这样最大的发展中国家和温室气体排放国，中国企业面临着巨大的减排压力（Wang et al., 2022; Wang, Zhao and Bi, 2021）。为应对这一挑战，中国逐步建立了气候投融资政策框架。2020年10月，生态环境部（MEE）等五部委联合发布了《关于促进应对气候变化投融资的指导意见》；2021年12月，生态环境部等九部委正式启动了《关于开展气候投融资工作的通知》，正式推出气候投融资试点（CIFPP）。2022年8月，首批23个试点地区名单公布。截至2024年底，试点项目库和储备项目池已纳入超过5400个项目，计划投资超过3万亿元人民币，累计授信金额超过5000亿元人民币。然而，尽管试点规模快速扩大，关于此类政策驱动的气候金融能否有效传导至企业并转化为实质性绿色创新的现有证据仍然有限。为此，本研究考察了CIFPP对企业绿色创新的微观效应，为促进中国气候金融政策的评估与改进提供了实证依据。

气候金融是绿色金融的重要组成部分，旨在推进气候变化减缓和适应相关的金融活动（Hong et al., 2020）。然而，现有研究主要从国际援助视角出发，重点关注气候基金对受援国的影响（Bayramoglu et al., 2023; Bhandary et al., 2021; Kotchen & Costello, 2018; Zhao et al., 2024）。大量文献指出，气候金融可以帮助发展中国家应对气候相关挑战，并加强其减缓和适应能力（Islam & Wang, 2023; Lee et al., 2022; Long et al., 2022; Toetzke & Egli, 2022; Wu et al., 2021）。它还可能通过支持发展中国家的减排、气候适应和能源转型措施，推动更广泛的结构调整（Duan & Shi, 2021; Qi et al., 2023; Tang & Zhou, 2023）。

一些研究对气候金融的实际有效性提出了质疑，并揭示了显著的分配和实施挑战。例如，Anantharajah和Setyowati（2022）证明，亚太地区的气候金融倾向于偏好风险较低、回报较高和规模较大的项目，从而限制了其在缩小不平等和支持弱势群体方面的作用。Banerjee等（2021）发现，并非所有气候金融政策——如绿色债券政策、贷款项目和税收抵免——都能实现预期效果。Kafle等（2022）揭示，气候金融补贴不成比例地惠及资本更充足的富裕农户，而弱势群体获益甚少。在此背景下，此类专门的气候政策能否有效传导至企业层面并转化为企业绿色创新，仍有待明确。

在企业层面，绿色创新受到内外部因素的影响。在内部因素方面，研究发现更好的公司治理（Amore & Bennedsen, 2016）、较低的融资约束（Liu et al., 2017; Yu et al., 2021）、更强的管理能力（Hao et al., 2024）、数字化转型（Wu, Liang, et al., 2025; Wu, Zhang, et al., 2025）和企业国际化（Huang et al., 2026）有助于促进绿色创新；而政策不确定性和金融支持不足则可能削弱企业进行绿色创新的激励和能力（Andersen, 2017）。在外部因素方面，更严格的环境规制（Zhou et al., 2023）、强制性披露要求（Mbanyele et al., 2022）、机构投资者（Xu et al., 2023）、绿色投资基金（Chi et al., 2023）、更有利的制度环境（Kellard et al., 2023）和数字金融（Wang et al., 2025）也被发现能够增强绿色创新。近期证据表明，技术赋能的税务执法可以通过提高信息透明度来促进企业创新（Zhang et al., 2026）。然而，关于绿色金融与绿色创新的文献结论尚不统一。一些研究认为绿色金融可以缓解融资约束并改善资源分配，从而促进绿色创新（Yu et al., 2021）；而另一些研究则指出，绿色金融可能会收紧重污染或高耗能企业的信贷获取渠道，从而抑制创新投资（Andersen, 2017; Liu et al., 2017）。

CIFPP在制度层面与传统绿色金融政策存在显著差异。绿色信贷和绿色金融改革试验区主要聚焦于改善金融资源向环境友好型行业和项目的配置，而碳排放交易则主要通过碳定价和排放约束机制发挥作用（Bai et al., 2023）。相比之下，CIFPP是一个覆盖气候减缓和适应的气候专门投资与融资框架。该政策强调气候项目的识别与认定、项目数据库建设、气候相关信息披露、专业化融资工具以及地方政府、金融机构和企业之间的协调配合。因此，它并非绿色信贷的简单延伸，也不同于一般性的绿色金融改革，而是一个城市层面的制度框架，用于动员和传导面向气候的金融资源至企业。由于政策目标、实施机制和传导渠道各不相同，绿色金融政策的效应不能直接推广至CIFPP。正是这一区别，促使我们考察CIFPP对企业实质性绿色创新的微观效应。

我们利用2017至2024年沪深交易所A股上市公司的面板数据，将CIFPP的实施视为外生政策冲击，并采用双重差分法（DID）考察其对企业绿色创新的影响。随后，我们进行了平行趋势检验、安慰剂检验以及一系列稳健性检验，包括替代性衡量指标和估计模型、倾向得分匹配-双重差分法（PSM-DID）、双重去偏机器学习-双重差分法（DDML-DID）、工具变量（IV）估计以及对同期政策的控制，以验证基准结果。机制分析考察了该政策是否通过融资约束、信息透明度和研发投入发挥作用，从而厘清面向气候的金融支持如何传导至企业。异质性分析探究了政策效应在企业所有制、行业特征、企业规模、环境认证、绿色战略导向和绿色投资者等方面是否存在差异，同时也考察了地区环境支出和环境规制的调节作用。我们还考察了空间溢出效应，以确定CIFPP在非试点邻近城市产生的是辐射效应还是虹吸效应。最后，我们分析了企业的资本支出、绿色投资和漂绿行为，以评估该政策是否超越了绿色专利产出的增长，推动了企业的实质性绿色转型。

本研究的潜在贡献有三点。第一，结果提供了一个气候专门投资与融资政策的创新效应的微观证据。通过将CIFPP与传统绿色信贷、绿色金融改革试验区和碳排放交易政策加以区分，本研究将金融文献从一般性的绿色金融发展拓展至面向气候的金融资源的制度传导。第二，通过展示气候金融政策如何通过缓解融资约束、改善外部信息透明度和增加研发投入来影响企业绿色创新，本研究为政策传导提供了有价值的洞察。第三，本研究超越了平均处理效应，通过考察企业异质性、空间溢出和微观层面响应，为CIFPP提供了更具政策针对性和更为全面的评价。

## CIFPP实施与企业绿色创新

绿色创新比传统创新活动更容易受到金融摩擦的影响。与一般技术创新相比，绿色创新往往涉及更长的投资期限、更高的不确定性和更困难的项目评估，同时企业无法完全内部化其部分环境效益。因此，在信息不对称和有限可质押物的情况下，外部投资者可能不太愿意为绿色项目提供稳定的长期资金支持。

### 样本与数据来源

本研究采用了2017至2024年沪深交易所A股上市公司的非平衡面板数据。与Li, Chu, et al.（2024）保持一致，我们剔除了金融类企业、特殊处理企业（ST、*ST和PT）以及关键变量缺失的观测值。为减轻极端值的影响，我们对所有主要连续变量在1%和99%分位处进行了缩尾处理。最终样本包括5193家上市公司和31,904个企业-年观测值。

### 描述性统计

如表2所示，绿色创新（GI）的均值为0.396，标准差为0.799，中位数为0，最大值为3.714。这表明样本企业的绿色专利申请量普遍较低且表现出较大的异质性，呈显著的右偏分布。DID的均值为0.169，表明约16.9%的企业在政策实施后位于试点地区，受到CIFPP的影响。Post的均值为0.456。

## 结论

利用2017至2024年沪深交易所A股上市公司的面板数据，我们以CIFPP作为准自然实验，采用DID设计考察该政策如何影响企业绿色创新。结果表明，CIFPP的实施显著提升了企业绿色创新，且该发现在一系列稳健性检验和内生性处理中仍然成立。从经济显著性来看，基准估计隐含……

## CRediT作者贡献声明

郭烨：撰写——审稿与编辑，撰写——初稿，软件，数据整理，概念构思。
张壮：撰写——审稿与编辑，撰写——初稿，项目管理，方法论，调查研究，数据整理，概念构思。

## 作者声明

作者声明不存在与本文章内容相关的利益冲突。

## 利益冲突声明

作者声明不存在任何可能影响本文所报告工作的已知竞争性财务利益或个人关系。

郭烨 | 张壮