环境披露与环境绩效：对企业财务绩效与风险的影响

《Risks》：Environmental Disclosure Versus Environmental Performance: Implications for Corporate Financial Performance and Risk

　　

环境考量塑造企业战略、风险管理与公司估值。然而，关于环境绩效、环境披露与企业财务绩效之间联系的实证证据参差不齐，且常忽略风险含义。研究人员构建整体框架，考察企业环境绩效（CEP）、环境披露（CED）、财务绩效与风险之间的内生相互关系。采用三阶段最小二乘法（3SLS），研究人员分析2005–2020年美国上市企业大型面板（7877个公司-年度观测）中CEP、CED与基于市场的绩效及风险指标之间的同步联系。研究发现环境绩效与环境披露具有不同经济含义。环境绩效与较低市场估值和较低市场风险相关，表明实质性环境举措可能增强组织韧性，但投资者未恰当将相关收益纳入公司估值。相反，环境披露与较高市场估值和较高市场风险相关，即环境沟通可能提升企业合法性与利益相关者关系，同时提高投资者对环境敞口与可持续性不确定性的关注。研究人员还发现CEP与CED呈强正相关，表明环境报告日益反映底层环境行动而非仅象征性信号。总体而言，结果凸显评估企业环境战略、公司价值与风险时需区分环境行动与环境沟通。结论对管理者、投资者、监管者与研究者具有启示。

研究背景方面，随着气候变化、环境退化与资源稀缺关切加深，企业环境责任成为战略与监管核心。既有文献基于资源基础观（RBV）认为优良环境绩效（CEP）可提升竞争力与价值，而代理理论视角则主张环境投入增加成本、损害股东财富；环境披露（CED）研究亦在自愿披露理论（VDT）与合法性理论间分歧。更关键的是，已有研究多考察成对关系，忽视CEP、CED、财务绩效（CFP）与财务风险（CFR）的内生联立性，且CFR在环境—财务问责研究中长期边缘化。为此，研究人员在《Risks》发表本研究，构建整体框架将CEP、CED、市场估值（Tobin’s Q）与股票收益波动率（Volatility）作为联合内生变量，以厘清实质环境行动与沟通的异质市场后果。

关键技术方法上，研究人员合并Compustat/CRSP、Bloomberg与LSEG（原Asset4/Refinitiv）数据库，得到2005–2020年非金融美国上市企业7877个公司-年度观测；CEP取LSEG环境得分，CED取Bloomberg环境披露得分（0–100，约80%为客观项），CFP用Tobin’s Q，CFR用日收益标准差；控制规模、杠杆、资本开支（CapEx）、资产成长、财务松弛（Fin_Slack）、机构持股（Inst_Hold）与资产有形性，并设17类Fama-French行业与年度固定效应；以三阶段最小二乘法（3SLS）估计四方程联立系统，企业层面自助法（100次重复）处理聚类，并以Sargan与条件F检验辨识度。

研究结果部分，引言与文献综述指出CEP与CED概念常被混淆，且风险维度缺失，故假设不预设方向而纳入联立。数据与方法中样本与变量定义如上。结果与讨论显示：CEP对Tobin’s Q显著为负、对Volatility显著为负，表明实质环境投入带来当期成本未被估值完全认可，但降低物理与转型风险感知；CED对Tobin’s Q显著为正、对Volatility显著为正，说明披露改善合法性与信息环境从而提升估值，但放大投资者对环境负债与转型不确定性的关注；CEP与CED互为正向，支持RBV与VDT而非纯印象管理；估值与风险间无显著直接联系，但高风险企业CEP更低形成自我强化；规模促CEP抑CED，杠杆升风险，CapEx与Fin_Slack促CEP，机构持股抑CEP。结论部分翻译如下：本研究构建整体框架考察CEP、CED、CFP与CFR的内生互联；证实四者联合决定且多向自我强化；CEP关联低估值低风险，市场视其为韧性机制但未给溢价；CED关联高估值高风险，提升合法性亦暴露风险；CEP–CED强正相关意味披露日益映射实质行动；对管理者须分轨设计ESG，对投资者须分离“做”与“说”，对监管者须推标准化与可比性披露；局限在单一制度背景，后续可跨制度跨行业检验。