在可持续金融领域中，尾部风险引发的不对称性：市场压力下的中小企业（SMEs）、环境、社会和治理（ESG）以及能源创新

《TECHNOLOGICAL FORECASTING AND SOCIAL CHANGE》：Tail-driven asymmetries in sustainable finance: SMEs, ESG, and energy innovation under market stress

　　•中小企业（SMEs）、环境、社会和治理（ESG）、金融科技（FinTech）、能源创新和可持续性之间的相互关联性
•无论市场状态如何，ESG和SME指数都是回报冲击的净传递者
•可持续性和FinTech指数是冲击的净接收者
•这种净动态冲击传递机制是随时间变化的，并且取决于分位数

引言
中小企业在全球经济中扮演着至关重要的角色。它们是创造就业机会、推动创新和促进经济增长的核心（González-Loureiro和Pita-Castelo，2012；Gherghina等人，2020）。在经合组织（OECD）国家中，中小企业占所有企业的约99%，贡献了50%到60%的附加值，并是就业的主要来源。除了经济贡献外，中小企业在可持续性和可持续发展过程中的作用越来越受到关注，因为人们越来越期望它们在实现经济绩效的同时也能为环境和社会目标做出贡献（K Lewitz和Hansen，2014；Smith等人，2022）。这个问题尤为重要，因为尽管单个中小企业的环境和社交影响可能有限，但它们共同为可持续发展成果做出了贡献（Smith等人，2022）。无论规模大小和业务领域如何，所有企业都可以为可持续发展做出贡献（联合国全球契约，2021）。因此，了解中小企业如何适应与可持续性相关的技术和市场变革对于政策制定者、投资者以及关注可持续经济转型的学者来说变得越来越重要。在这方面，数字化和金融创新越来越被认为是提高中小企业竞争力和可持续性表现的重要驱动力。

为了应对这些与可持续性相关的挑战，数字化转型和技术创新对中小企业的竞争力和长期发展变得越来越重要。数字能力、数据驱动的决策和数字领导力有助于增强中小企业的组织创造力和可持续竞争优势（Wang等人，2025）。这些能力对于中小企业适应不断变化的市场和可持续性驱动的压力也至关重要，这与动态能力视角下组织适应变化的观点一致（Teece，2007）。在更广泛的数字化转型过程中，FinTech作为一种重要的数字金融创新形式脱颖而出。FinTech创新增加了中小企业对金融系统的访问能力，减少了信息不对称性，并提高了金融包容性（Pizzi等人，2021；Hasan等人，2024）。除了改善融资渠道外，FinTech还可以通过促进对可持续性导向的投资和活动来支持中小企业的可持续性努力。最近的研究表明，可持续创新和ESG战略是中小企业可持续发展的重要驱动力（Lu等人，2026）。在这方面，FinTech可以帮助企业获得支持可持续性投资的所需资源。因此，数字化转型和金融创新可能会增强中小企业应对可持续性挑战和实现长期可持续发展的能力。随着企业越来越多地采用数字化和金融创新，也需要评估这些变化是否能够转化为更好的可持续性表现。在这方面，ESG指标已成为评估企业可持续性实践的最广泛使用的框架之一。

为了评估企业的可持续性表现，金融市场越来越使用ESG指标，因为它们提供了有关企业环境、社会和治理实践的信息，以及在不确定性时期企业面临的风险和韧性（Gillan等人，2021；Broadstock等人，2021）。对于中小企业而言，这些问题也很重要，因为可持续性期望可能会影响它们获取资源、合法性和参与可持续发展目标的程度（Smith等人，2022）。这些发展表明，ESG不仅被视为一种治理框架，也被视为一种基于市场的机制，影响资本分配和企业对可持续性相关挑战的战略响应。其中一个可持续性挑战尤为明显的领域是能源创新，它在向低碳经济转型中起着关键作用。

在受到ESG和金融创新影响的可持续性领域中，能源转型变得尤为重要。随着企业面临越来越大的环境和可持续性相关压力，发展低碳能源系统变得至关重要，因为这通常与更清洁的生产、资源效率以及更低的碳转换相关（Geels，2011）。这些发展为中小企业既带来了机遇也带来了挑战，因为可持续性期望、融资渠道和技术要求在不断演变。在这方面，可持续金融倡议和数字金融系统可能有助于支持能源转型和可持续性相关活动的投资。最近的研究表明，基于人工智能的创新和供应链可以改善能源密集型行业的ESG表现和可持续性成果（Wang和Zhang，2025）。总的来说，这些发展表明，在更广泛的可持续性转型动态中，中小企业、ESG考虑、FinTech和能源创新之间的相互关联性日益增强。

向可持续性的转型越来越多地与金融系统、治理机制、能源创新和企业层面的适应联系在一起。转型研究强调了可持续性转型涉及技术、制度、市场和组织的共同演化（Geels，2011）。FinTech可以通过数字金融中介、改善融资渠道和减少信息摩擦来支持可持续性转型。在这方面，ESG考虑在塑造投资者行为、资产分配以及企业对环境和社会压力的战略响应中发挥着核心作用（Gillan等人，2021；Broadstock等人，2021）。一些最近的研究表明，中小企业可以通过渐进式创新和数字化采用实现有意义的ESG改进（Baumann-Pauly等人，2013；Chen等人，2021）。特别是FinTech可以促进ESG的采用（Pizzi等人，2021），并产生超出单个企业的溢出效应。在这方面，为了支持可持续发展目标，联合国成立了数字金融工作组，该工作组认为FinTech是实现可持续发展目标的重要推动力（联合国秘书长，2018）。能源创新和低碳技术也与生产过程的变化、资源分配和可持续性投资相关。

FinTech、可持续性、ESG表现和能源创新的交集对中小企业尤为重要，因为这些企业往往面临融资限制、市场不确定性和与可持续性相关的转型压力（K Lewitz和Hansen，2014；Smith等人，2022）。因此，中小企业、FinTech、ESG考虑和能源创新可以被视为整个可持续性转型系统中的相互关联的部分。尽管关于中小企业、FinTech、ESG表现、可持续性和能源创新的文献已经显著增加，但它仍然存在碎片化。现有研究主要探讨了FinTech与金融包容性（Ha等人，2025）、可持续性转型（Tao等人，2022；Zhou等人，2024）或ESG与可再生能源的溢出效应（El Khoury等人，2023；Polat等人，2024）之间的关系。其他研究则关注中小企业在可持续性实践和可持续发展目标中的参与（Smith等人，2022）。同时，一些关于互联性的研究分析了FinTech、ESG、可再生能源和环境因素之间的联系，但这些研究中对中小企业的关注较少（El Khoury等人，2023；Polat等人，2024；Naifar，2025）。此外，很少有研究关注不同市场条件下中小企业表现、FinTech创新、可持续性表现和能源创新之间的动态关系和溢出效应。这一差距很重要，因为可持续性转型涉及金融、技术和组织因素之间的强烈相互依赖性。FinTech、ESG表现、能源创新和中小企业表现之间的相互作用特别重要，因为这些维度共同塑造了企业对可持续性转型的适应。金融条件的变化、可持续性期望或能源转型动态可能会影响中小企业的融资渠道、投资决策和运营韧性。同时，中小企业可以在相互关联的金融、技术和可持续性相关系统中吸收和传递冲击。因此，理解这些相互作用对于解释不同市场条件下可持续性转型压力如何影响中小企业表现至关重要。为了解决这一差距，本研究采用了分位数向量自回归（QVAR）框架来分析中小企业表现、FinTech创新、可持续性表现、ESG表现和能源创新之间的动态关系和溢出效应。

基于这些考虑，本研究提出了以下研究问题：
RQ1 中小企业表现、FinTech创新、可持续性表现、ESG表现和能源创新之间的动态关联性如何？
RQ2 在不同市场条件下，这些维度之间的溢出效应如何演变？
RQ3 哪些变量在不同市场条件下作为冲击的主要传递者和接收者？

本研究对文献做出了两项主要贡献。首先，它提供了FinTech、ESG表现、能源创新、可持续性和中小企业表现之间关系的综合分析。虽然之前的研究主要分别或通过有限的双边关系研究了这些维度，但本研究重点关注它们在更广泛的可持续性转型过程中的动态相互作用。其次，本研究采用QVAR框架来分析不同市场条件下的非线性和不对称溢出效应。这种方法提供了对FinTech创新、ESG表现、可持续性和中小企业表现之间动态关系的更细致的理解。

本文的其余部分结构如下：第2节提供了相关文献的概述。第3节介绍了数据和方法论。第4节讨论了研究结果。第5节对实证结果进行了经济学分析。第6节总结了研究并提供了重要的政策建议。

文献综述
文献综述部分总结了与中小企业可持续性挑战、FinTech和ESG动态、能源创新以及在变化市场条件下的互联机制相关的研究。

数据
本研究使用了五个关键指数的日数据：MSCI欧洲小盘股指数（SME）、纳斯达克未来全球可持续性领导者指数（SUST）、FTSE IX全球ESG等权重指数（ESG）、FinTech指数（FIN）和WilderHill新能源全球创新指数（INNOV）。这五个指数是根据功能互补性和研究期间（2018年11月12日至2025年5月22日）的可比数据可用性选定的。

主要发现
图1展示了这五个指数的动态变化。可以看出，所有指数系列都没有特定趋势，因此是平稳的。2020年COVID-19爆发后，所有五个指数收益系列的波动性都增加了。在2020年初出现了显著的波动性峰值，这与COVID-19的爆发相吻合。另一个峰值出现在2024年底，与唐纳德·特朗普重新执政白宫的时间相吻合。

讨论
研究结果表明，无论市场状态如何，ESG和中小企业都是回报冲击的主要传递者。相反，在熊市、正常市场和牛市状态下，可持续性和FinTech指数表现出净接收行为。由于FinTech的前瞻性以及对宏观经济和技术变化的敏感性，它在熊市和牛市中都充当了冲击传递者的角色。然而，在正常市场状态下，创新指数通常...

主要发现
本研究探讨了FinTech、ESG表现、能源创新、可持续性和欧洲中小企业表现之间的融合。尽管中小企业对全球经济增长至关重要，但由于资源有限，它们在整合可持续发展目标方面面临挑战。现有文献存在碎片化，缺乏对上述指标之间相互关系的全面分析。为了解决这一差距，我们采用了QVAR模型来研究它们之间的相互关系和溢出效应。

作者贡献声明
Amine Lahiani：撰写——原始草案，软件方法论。
Salma Mefteh-Wali：撰写——原始草案，数据整理，概念化。
Nada Mselmi：撰写——原始草案，验证，项目管理。

Amine Lahiani是法国奥尔良大学的应用计量经济学副教授。他的研究兴趣包括长记忆模型和非线性模型、金融市场、能源市场以及宏观经济。

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