调整成本：全球面板动态下的经常账户动态、金融周期与增长溢出效应

《Journal of International Money and Finance》：The costs of adjustment: current account dynamics, financial cycles, and growth spillovers in a global panel dynamics

　　

摘要

本文研究了45个国家（2001–2023年）经常账户（CA）的短期动态及其宏观金融驱动因素。我们采用了一种灵活的贝叶斯分层面板向量自回归（VAR）模型，通过分层随机效应和截面平均值来处理普遍存在的未观测异质性和全球共同变动。我们的研究结果得出三个核心经济发现。第一，贸易收支比率的变化表现出强烈的短期反转特征，这与临时性国别特有扰动后的快速修正一致。第二，对政策而言尤为关键的是，滞后期贸易收支比率变化的改善与随后实际GDP增长率的放缓相关联（系数为?0.087），表明外部调整存在短期增长成本。第三，国内金融条件在塑造短期外部动态中发挥着核心作用，私人信贷的增加与随后贸易收支比率变化的恶化相关联。相比之下，可观测的全球因素在短期贸易收支调整中的作用有限，尽管它们对更广泛的宏观金融动态仍然具有重要意义。总体而言，这些结果表明，短期经常账户调整主要是一种具有成本、由国内因素驱动的现象，全球联系在近期仅起次要作用。

引言

经常账户的动态变化始终是关于全球宏观经济调整和金融稳定争论的核心议题。尽管跨期方法（Obstfeld和Rogoff, 1995）提供了核心理论视角，将经常账户视为具有前瞻性的国民储蓄和投资平滑的结果，但实证证据表明调整模式存在显著的异质性，且对短期波动的首要驱动因素存在不确定性。研究人员和政策制定者面临着两个根本性的、相互关联的挑战：第一，国内特有的冲击与共同全球因素在驱动近期外部平衡变动中的相对重要性如何？第二，经常账户调整对国内经济活动的短期成本有多大？

本文通过开发一种灵活的实证框架——贝叶斯分层面板VAR——来分析2001至2023年间45个异质国家面板中贸易收支、国内私人部门信贷（LTPS）、实际GDP增长率（GRW）和实际有效汇率（REER）之间的短期互动关系。这一时期尤为相关，涵盖了全球金融危机和疫情后反弹等重大全球事件，期间外部失衡的来源发生了巨大变化。我们的框架系统地应对了未观测的跨国异质性和普遍的截面依赖性（共同全球因素）这两个实证挑战。我们通过整合国别和年度特定的分层随机效应来捕捉未观测的异质性和共同潜在扰动，并纳入截面平均值以实施共同相关效应（CCE）方法，从而在可观测的宏观金融基本面中明确地代理系统性的全球共同变动（Pesaran, 2006）。贝叶斯方法的使用确保了稳健、灵活的估计，并通过类似于似不相关回归（SUR）的残差结构一致地处理各方程间的当期共同变动。

我们的实证分析得出了三个核心经济发现，为短期调整争论提供了新的背景。第一，贸易收支比率的变化表现出显著的短期反转特征，表明在临时性外部扰动后会发生快速修正。贸易收支变化方程相对较高的残差方差进一步强调了国别特有冲击在驱动近期外部波动中的重要性。第二，对政策而言尤为关键的是，我们记录到了外部调整显著的经济增长成本。滞后期贸易收支比率变化的改善与随后GDP增长率相对于前一年的下降相关联（估计系数为?0.087）。这一模式与外部调整伴随着较弱的国内需求动态相一致，尽管增长率的下降不应机械地解读为实际产出的收缩。第三，私人信贷的增加与随后贸易收支比率变化的恶化相关联，这与需求驱动的外部调整渠道一致。相比之下，一旦考虑了更丰富的动态效应，以实际有效汇率衡量的价格竞争力作用有限。可观测的全球因素也仅起次要作用，表明短期经常账户变动主要受国内条件和未观测的共同冲击驱动，而非系统性的全球溢出效应。

总体而言，我们的结果支持了一种观点，即经常账户调整是一个主要由国内因素驱动的短期过程，可能伴随着较弱的增长动力，而可观测的全球因素仅起次要作用。在方法论上，本文展示了将现代分层贝叶斯估计与处理截面依赖性的稳健方法相结合的优势，为应用的宏观金融面板分析提供了一种统一的工具。

本文其余部分安排如下。第2节讨论了关于经常账户调整的文献，重点关注金融周期和全球溢出的作用。第3节概述了贝叶斯分层面板VAR方法论和估计策略。第4节介绍了数据和主要的实证发现。第5节讨论了经济含义，特别是外部调整与短期增长之间的权衡。第6节为结论。

章节摘要

文献综述：经常账户动态与宏观金融联系

关于经常账户动态、其驱动因素和调整过程的文献非常丰富，涉及开放经济宏观经济学中的几个核心领域。我们的工作主要涉及三个相互关联的研究脉络：经常账户的跨期方法与调整速度、金融周期和信贷繁荣的实证作用，以及全球同步化的建模与实证方法论。

经常账户分析的理论基石是跨期方法（Obstfeld和）

实证框架

我们开发了一种贝叶斯多元分层面板VAR，以捕捉经常账户与其主要短期决定因素之间的短期互动关系。

实证发现

我们使用2001–2023年间45个国家的年度数据估计贝叶斯分层面板VAR。所有进入基准VAR的变量均进行了差分并随后进行标准化处理。具体而言，ΔTB表示进出口贸易收支比率的年度变化，ΔLTPS表示私人信贷占GDP比率的年度变化，ΔGRW表示实际GDP增长率的年度变化，ΔREER表示实际有效汇率指数的年度变化。因此，估计的

讨论：调整成本与政策含义

本文的核心发现回应了引言中概述的双重挑战：区分外部平衡的国内驱动因素与全球驱动因素，并量化调整的短期成本。贸易收支比率变化中显著的短期反转证据与跨期观点一致，即临时性外部扰动随后通过储蓄、消费和投资的调整得到抵消（Obstfeld和Rogoff, 1995；Chinn和Prasad,）

结论

本文开发了一种贝叶斯分层面板VAR框架，用于分析2001–2023年间45个国家的短期经常账户动态及其宏观金融溢出效应。在方法论上，该模型通过整合国家和年份的分层随机效应、用于考虑可观测全球影响的CSA控制项，以及捕捉当期宏观金融联系的多重回归残差协方差结构，对传统的面板VAR方法进行了改进。

CRediT作者贡献声明

Mile Bo?njak：撰写 – 审阅与编辑，撰写 – 原始稿，可视化，验证，监督，软件，资源，项目管理，方法论，调查研究，资金获取，形式化分析，数据管理，概念构思。

利益冲突声明

作者声明，他们不存在已知的竞争性经济利益或个人关系，这些关系可能被视为会影响本文所报告的工作。

致谢与披露

资金：本研究未获得公共、商业或非营利部门任何资助机构的具体拨款。

Mile Bo?njak

克罗地亚萨格勒布大学经济与工商学院，Trg JF Kenneyja 6, 10000 萨格勒布，克罗地亚