企业资源的地域多元化与现金持有量

《International Journal of Financial Studies》：Geographic Diversification of Firm Resources and Cash Holdings

　　

本研究考察跨国企业（MNE）战略与国际财务管理交叉领域，聚焦有形资产、无形资产与增长机会的地域多元化如何与MNE现金持有（cash holdings）这一财务战略重要组成部分相关联。使用总部位于28个国家的576家MNE面板回归模型，研究发现：无形资产与增长机会的地域多元化削弱了这些资产与现金持有的正向关联；相比之下，有形资产的地域多元化削弱了有形资产与现金持有的负向关联。总体表明，MNE现金持有不能仅通过企业层面决定因素（如增长机会与跨国性（multinationality））理解，还需考虑不同类型资产的地域多元化。

研究背景方面，充足现金持有对企业日常运营、生存与融资未来增长机会至关重要，但过量持现可能损害企业价值。既有文献已考察MNE现金持有的多种决定因素，如增长机会、创新与知识转移、治理机制、制度环境、文化异质性、现金流不确定性、税收、金融约束与跨国性等；然而这些研究大多未触及地域多元化，也未能区分资产类型。常用跨国性代理变量（如外资销售占比、财报地理区域数）无法充分反映国家层面的地域多元化，因为MNE可把大量海外活动集中于少数国家，且会计标准下“地区”边界具有任意性。与此同时，有形资产、无形资产与增长机会在可抵押性、不可逆性、可 redeploy 性、 collateral value 与跨境转移性上存在差异，其地域多元化对现金持有的作用机制可能不同。因此，研究人员开展本研究，将国家层面地域多元化与资产类型细分引入MNE现金持有分析。

论文发表于《International Journal of Financial Studies》。研究人员构建576家按国际财务报告准则（IFRS）报告的制造业MNE样本，覆盖欧洲、加拿大、新西兰与澳大利亚28国，2015—2019年共2719个公司—年度观测。样本来自Orbis筛选含多数外资子公司（MFOS，即母公司持股大于50%的外资子公司）的上市制造企业，并通过Zephyr补回期内剥离子公司，将所有权链追溯至第十层以还原历史跨国网络。因地理多元化是长期累积变量且组间差异占总体方差99.2%，研究人员采用随机效应模型，并以Driscoll–Kraay标准误处理序列相关、异方差与截面依赖。

关键技术方法上，研究人员以Bloomberg与Refinitiv Workspace获取合并财报与市场数据，以Orbis与Zephyr重构至多十层MFOS国别网络；现金持有（CH）为现金及现金等价物（CCE）除以总资产（TA），增长机会（GO）以市场权益减无增长期权权益后除债务与权益资本得到，无形资产（INT）为剔除增长机会后的无形资产占投入资本比，有形资产（TAN）为不动产厂场设备（PPE）经金融服务净值调整除以TA，地域多元化（GEOD）为含至少一家MFOS的国家数；所有变量标准化后估计含交互项的面板模型。

2.1. Geographic Diversification（地理多元化）：研究人员综述税收、营运资本与内部资本市场文献，原假设GEOD与现金持有正相关，但主模型GEOD系数正且不显著，假设1未获支持。

2.2. Tangible Assets（有形资产）：理论认为TAN可抵押并清算，从而降低预防性现金；但跨境部署后政治、汇率与外来者劣势（liability of foreignness）使不可逆 tangible assets 风险上升。结果TAN对CH负向显著，支持假设2；GEOD×TAN正向显著，即地域多元化削弱TAN与CH负相关，支持假设3。

2.3. Intangible Assets in Place（现存无形资产）：INT难作抵押，伴随盈利与风险特征，应与CH正相关；假设4获边际支持。GEOD×INT负向显著，地域多元化通过组合分散与跨国产期权（real options）降低风险，从而削弱正向关系，支持假设5。

2.4. Growth Opportunities（增长机会）：依信息不对称与优序理论，GO越多越怕股权低估，故持现融资，假设6强支持。GEOD×GO负向显著，因多国GO价值与行权时间相关性下降、行权跨期分散，削弱正相关，支持假设7。

讨论部分指出，资产构成本身已关联现金持有：GO与INT为正，TAN为负；但仅看跨国性不够，GEOD调节三类资产与CH的关系。INT与GO地域多元化趋低现金持有，TAN地域多元化反而提高现金持有。在均值GEOD上，GO→CH系数0.086，GEOD升一个标准差（约21国）降至0.027；TAN→CH为-0.224，升GEOD后至-0.146；INT→CH为0.055，升GEOD后至0.006。研究非因果而为国家间条件关联。

研究结论部分译为：企业资源地域多元化与现金持有研究表明，无形资产与增长机会的地域多元化削弱其与现金持有的正向关联，而有形资产地域多元化削弱其与现金持有的负向关联。MNE现金持有不能仅由增长机会与跨国性等传统决定因素充分解释，还必须纳入不同类型资产在国家层面的地域分布。该发现对司库、财务分析师与政策制定者的流动性评估具有含义，并未来可拓展至新兴市场MNE或服务业样本。