引言
金融发展1长期以来被认为是发展进程中的重要组成部分（Bagehot, 1873, Schumpeter, 1911）。现代市场经济在很大程度上依赖运作良好的信贷市场来推动增长。事实上，自1970年代末以来，随着越来越多的国家从计划经济转向市场导向的金融体系，金融发展及其子集——以信贷市场规模衡量的金融深度——已大幅增加（Reinhart & Rogoff, 2009）。McKinnon（1973）和Shaw（1973）分别独立指出了计划经济的长期经济成本，并提出了市场导向的改革和自由化作为前进方向。尽管市场导向的金融体系普遍被认为能带来更优的增长成果，但两者之间的关系是否确实呈线性仍然是一个悬而未决的问题。这一问题的意义重大，尤其是在高度金融化的发达市场经济国家经济增长持续弱于新兴市场的当下。
大量文献探讨了金融的增长含义。Levine（2005）、Levine（2018）和Panizza（2014）对此文献进行了优秀的综述。得益于这些文献，我们已经充分了解金融发展的宏观聚合效应。然而，关于金融在部门层面影响的更深层次问题仍然很大程度上未被探索。现有文献也尚未将私人信贷进行拆分并考察其对部门层面增长可能存在的异质性影响。家庭和企业等不同的异质性主体使用私人信贷。因此，对其进行拆分是必要的。高度金融化和发达的经济体也可能从信贷中感到饱和，从而从额外信贷市场发展中获得递减收益。因此，利用新数据和改进的计量模型来探讨信贷饱和2问题也是必要的。
在本文中，我们探讨了这些问题。具体而言，我们实证检验了以下三个问题。第一，以信贷市场规模衡量的金融深度对制造业、服务业和农业的实际增加值有何影响？第二，金融深度对实际增加值的影响是否确实呈非线性，以现有发展水平（以增加值衡量）为条件（饱和效应）？第三，不同信贷类型（家庭和非金融企业）的影响在多大程度上具有同质性？
我们使用覆盖1970至2017年间多达95个国家的样本，发现私人信贷占GDP比重对制造业增加值有强烈正向影响，但对服务业和农业则无显著影响。在包含增加值与私人信贷占GDP比重交互项的非线性设定中，我们发现三个部门均存在信贷饱和效应的证据，尽管农业的效应明显较弱。家庭信贷和非金融企业信贷占GDP比重对制造业和服务业增加值的拆分效应在统计上显著。尽管令人好奇，但由于样本量较小，这些效应应谨慎解读。样本量较小归因于在部门层面拆分信贷占GDP比重时面临的数据可获得性挑战。
我们通过估计私人信贷占GDP比重的部门效应为文献做出贡献。据我们所知，现有文献尚未尝试对信贷占GDP比重与增长的部门层面分析。此外，跨部门的信贷饱和效应估计也是新结果。我们引入了新的扩展数据，覆盖多达95个国家在1970至2017年间（48年）的观测数据，这在相关文献中也是前所未有的。我们使用了均值组（MG）和共同相关效应均值组（CCEMG）估计量，这是对文献中常用的动态广义矩（GMM）估计量的改进。MG和CCEMG估计量成功解决了截面依赖的挑战，确保了估计的精确性和可靠性。详细内容见第3节。
总体而言，本文通过超越聚合层面的金融-增长文献并聚焦于部门效应，探讨了一个重要且 timely 的主题。文章提供了部门细分、广泛的国别覆盖以及使用一系列处理截面时间序列数据的估计量所得到的估计结果。
关于金融发展与增长的文献并不新颖，有着悠久的历史。Bagehot（1873）强调了金融在资源配置和促进增长中的关键作用。Hicks（1969）指出流动性转换和大规模固定资本形成是英国工业革命的枢纽。Schumpeter（1911）强调了金融中介机构在刺激创造性破坏方面的重要性。Patrick（1966）将金融的作用区分为"供给主导"和"需求跟随"两种现象。前者以资源从低回报传统部门向高回报现代部门的转移为特征（Gurley and Shaw, 1955, Goldsmith, 1969, McKinnon, 1973），而后者强调企业对扩大经济活动的外部资金需求增加的作用（Robinson, 1952, Kuznets, 1955）。Lucas（1988）持相反观点，认为金融在促进增长中的作用往往被高估。毋庸置疑，我们的论文与这些早期文献相关。
关于此主题较新的实证文献可追溯至Goldsmith（1969）。该研究在1860至1963年间35个国家中报告了金融与经济活动之间的正相关关系。其他声称存在因果关系的重要计量研究包括King and Levine（1993）、Japelli and Pagano（1994）、Levine（1998）、Levine（1999）、Leeine（2005）、La Porta等（1998）、Leine等（2000）、Beck等（2000）以及Demirgüc-Kunt and Levine（2008）。3尽管其中一些研究采用工具变量方法，以法律起源作为外生工具，或使用动态GMM来解决内生性和遗漏变量偏差问题，但可以合理推断，它们未能彻底消除这些疑虑。
探讨金融在不同发展水平下异质性影响的重要研究包括Deidda and Fattouh（2002）、Rioja and Valev（2004a）以及Huang and Lin（2009）。Deidda and Fattouh（2002）发现宏观效应仅对高收入国家显著。相反，Huang and Lin（2009）报告称该效应在低收入国家为正且幅度更大。其结果似乎确认了Rioja and Valev（2004a）的早期发现，即发展中国家中的强正向效应主要由资本积累驱动，而发达国家中较弱的正向效应则由生产率增长驱动。
金融对增长的总体正向效应似乎随着覆盖1990至2004年期间的新数据而逐渐消失（例如Rousseau & Wachtel, 2011）。这种"消失效应"归因于过度的信贷创造和金融危机。然而，另一些人将此类效应归因于模型设定错误（Arcand等, 2015）。
关于金融-增长关系中非线性的最新分析可归功于Arcand等（2015）、Samargandi等（2015）以及Rioja and Valev（2004b）。Arcand等（2015）使用参数化和半参数化建模估计出私人部门信贷占GDP比重的门槛水平为GDP的80%至120%，超过这一水平后进一步注入信贷开始侵蚀增长。Samargandi等（2015）表明这种关系是非单调的，在52个中等收入国家的样本中呈现倒U形。这些结果似乎确认了Rioja and Valev（2004b）的早期非线性发现。
需要注意的是，上述所列论文均未考察信贷占GDP比重的部门层面效应。它们也没有在部门层面检验非线性或饱和效应。拆分信贷问题在这些研究中似乎也被忽略了。我们致力于在此填补这一空白。
本文其余部分结构如下：第2节讨论数据。第3节探讨以下问题。第一，信贷占GDP比重对部门层面的经济发展有何影响？第二，部门层面是否存在信贷饱和的证据？为了回答这些问题，第3节介绍了实证策略并呈现了相关结果。第4节考察了家庭信贷占GDP比重和非金融企业信贷占GDP比重的潜在异质性效应。第5节将我们的结果与"金融过度"文献联系起来。第6节为结论。
